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info/débat > lettre creda-societes > lettre n° 2015-34 du 23 novembre 2015

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Adoption d’un règlement européen relatif à la transparence des opérations de financement sur titres

Vers un encadrement de la finance « de l’ombre » ?

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Au lendemain de l’éclatement de la crise financière de 2007-2008, un consensus s’est dessiné à l’échelle internationale pour rénover la surveillance des institutions financières. L’évolution des enjeux (lacunes de la régulation et fort risque de contagion) — tenant à l’évolution des pratiques — a mis en lumière la nécessité d’adapter les réponses à apporter.

C’est dans ce contexte que s’inscrit l’adoption par le Parlement (le 29 oct. 2015) puis par le Conseil de l’UE (le 16 nov. 2015) d’un Règlement relatif à la transparence des opérations de financement sur titres et de la réutilisation, destiné à renforcer la transparence des opérations relevant de la finance « parallèle ».

Le Conseil de la stabilité financière (CSF), organe créé par le G20 après la crise financière, définit la finance « parallèle » ou finance « de l’ombre », comme un système d’intermédiation de crédit auquel concourent des entités et des activités situées, totalement ou partiellement, en dehors du système bancaire classique. En conséquence, ces opérations permettent aux acteurs disposant de liquidités de les mettre à disposition de tiers, sans l’intermédiation des établissements bancaires et, dès lors, sans supporter les contraintes de la règlementation bancaire ou financière (en particulier, le mécanisme de surveillance unique ou le mécanisme de résolution unique).

Les « financements sur titres » visés par par le règlement permettent d’avoir accès à des financements garantis par des titres. Sont notamment visées les opérations consistant à donner temporairement en garantie des actions ou des obligations en échange d’un financement (opérations de prêt ou d’emprunt de titres, de pension, etc.).  Ces opérations reposent sur des principes communs : un cessionnaire reçoit de la part d’un cédant des titres moyennant un prêt de liquidités rémunéré. Le cessionnaire peut à son tour réaffecter les titres reçus en garantie à de nouvelles opérations (d’où les difficultés rencontrées pour identifier les interactions entre acteurs). En raison de l’opacité des marchés sur lesquels ces opérations se réalisent, il est difficile de déterminer les droits de propriété (« qui possède quoi ? »), d’identifier les contreparties (« qui est exposé à qui ? ») et de suivre les concentrations des risques (« qui est exposé à quoi » ?).

Si ces activités peuvent être utiles pour l’économie en ce qu’elles favorisent la diversification des sources de financement et par là même la liquidité des marchés, elles apparaissent aujourd’hui comme un facteur d’instabilité.

Dans une communication de 2013, la Commission avait en effet relevé que ces opérations étaient source de risque systémique pour la stabilité du système financier dans son ensemble, et qu’elles devraient en conséquence faire l’objet d’un meilleur encadrement règlementaire (v. « Le système bancaire parallèle – remédier aux nouvelles sources de risques dans le secteur financier », Com(2013) 614 du 4 sept. 2013, et dans le même sens Livre vert sur le système bancaire parallèle, 19 mars 2012). La problématique est d’autant plus essentielle que le montant des actifs du système bancaire parallèle représenterait près de la moitié des actifs du système bancaire réglementé (v. règl., consid. 1).

Le Règlement récemment adopté par le Conseil de l’UE s’intègre pleinement dans l’engagement également pris à l’échelle internationale (v. CSF, « Cadre d’action pour le renforcement de la surveillance et de la règlementation du système bancaire parallèle», adopté en sept. 2013 par les représentants du G20).

On rappellera que, dans la poursuite de cette démarche vers une meilleure transparence, est actuellement en cours l’achèvement de la transposition de la Directive Transparence révisée, qui interviendra au plus tard le 26 novembre 2015. Un projet d’ordonnance, présenté au Conseil d’Etat en sept. 2015, comporte des dispositions relatives aux franchissements de seuils et aux sanctions en cas de manquement en matière d’information financière. Il a été soumis aux organisations professionnelles (v. notamment, http://www.amafi.fr/images/15-50.pdf).

puce Pour renforcer la transparence des opérations de financement sur titres, trois mesures sont prévues par le règlement : 

L’instauration d’une déclaration obligatoire (dans une base de données dénommée « référentiel central ») : cette déclaration porte sur toutes les opérations de financement sur titres (y compris la modification ou la cessation de celles-ci), à l’exception de celles conclues avec une banque centrale. Les opérations seront à déclarer au référentiel central en J+1 (art. 4 règl.). Ce reporting entrera en vigueur 12 à 21 mois après la publication par l’ESMA de normes techniques règlementaires (les désormais courantes « RTS »), qui préciseront en outre son format ;

L’information des investisseurs : l’information relative aux opérations de financement sur titres (ainsi qu’aux contrats d’échange sur rendement global, lesquels ont des effets équivalents à ceux des opérations de financement sur titres) devra figurer dans les « rapports périodiques » (i.e. rapports financiers semestriels ou annuels) et les prospectus des organismes de placement collectif, destinés aux investisseurs (art. 13 et 14 du règl.). Les OPC existants disposeront de 18 mois pour modifier ces documents ;

L’adoption de règles minimales de transparence en cas de réutilisation de titres déposés en garantie : ces règles minimales porteront sur la communication des risques encourus et l’exigence d’un consentement écrit et préalable signé par les contreparties (art. 15 du règl.). Ces dispositions prendront effet 6 mois après l’entrée en vigueur du règlement.

Il s’agit donc d’un texte qui ne régule pas directement les acteurs, mais qui encadre certaines activités réalisées dans ce système parallèle. L’objectif, plutôt modeste, tend ainsi à « aider les autorités de surveillance et les investisseurs à mieux comprendre les risques encourus » (Communiqué de presse, 29 oct. 2015).

puce Champ d’application de la future réglementation

C’est un champ à géométrie variable que propose le règlement européen :

puceChamp des mesures 1° et 3° : l’obligation de reporting et les règles minimales de transparence en cas de réutilisation de titres en vertu d’un contrat de garantie s’appliquent aussi bien :

aux contreparties financières (celles définies à l’art. 3.3 du règl., à savoir les entreprises d’investissement, les établissements de crédit, les sociétés d’assurance et de réassurance, les OPCVM, les gestionnaires d’OPCVM ou de fonds d’investissements alternatifs…)

qu’aux contreparties non financières, c’est-à-dire toute entreprise établie dans l’UE ou dans un pays tiers ;

puceChamp de la mesure 2° : en revanche, sont concernés par l’obligation d’information destinée aux investisseurs les seuls sociétés d’investissement en OPCVM et les gestionnaires d’OPCVM ou de fonds d’investissement alternatifs (v. art. 13 et 14 du règl.).

puce Sanctions et mise en œuvre du règlement

Le règlement énonce diverses sanctions administratives en cas de manquement.

Elles iraient de l’avertissement public à une amende d’au plus 10 % du chiffre d’affaires annuel total de la contrepartie.

 

Adopté par le Parlement et le Conseil de l’UE, l’entrée en vigueur du règlement (le 20ème jour suivant celui de sa  publication au JOUE) est attendue pour mars 2016. Toutefois, le règlement précise qu’il ne s’agit que d’une étape (v. consid. 3).

L’évolution de ses exigences, non encore entrées en vigueur, est donc à augurer, sans doute au regard du double reporting (par les deux contreparties en présence), dont l’efficacité sera à apprécier ou bien sur le terrain de l’extension des mesures à certains contrats dérivés non couverts par le règlement ou encore pour assurer une cohérence avec les mesures prises à l’échelle internationale (le CSF ayant pour mandat d’achever ses travaux en la matière pour fin 2016).  

Marine Michineau
Maître de conférences